QIAN V1：加密资产储备型稳定币协议

1. 行业背景

随着区块链技术和加密数字货币的流行，一种全新的货币形式已经出现。

但是，由于加密数字货币的巨大波动性，使得其不能作为交易媒介，不能进行延期支付，也不能作为记账单位。基于对稳定性的需求，出现了以Tether（USDT）为代表的稳定币，发行规模已超过百亿美元。

在加密世界，目前一共出现过三大类型的稳定币：法币托管型、非托管加密资产抵押型、算法稳定型。

法币托管型，目前的代表币种为 USDT、BUSD、HUSD、USDC、PAX、TUSD 等，在稳定币当中占据最多的市场份额。

加密资产抵押型，目前的代表币种为 MakerDAO 推出的 DAI，此类稳定币市场占比次于法币型，由于去中心化程度较高，受到了开源社区的拥护，发展迅速。

算法稳定型，代表项目为 Ampleforth，其稳定性调节机制建立在对总供应数量的自动化调节上，由于机制简陋，事实上无法维持币价稳定，遭到较多的质疑，市场份额目前很低。

2. 问题陈述

稳定币 DAI 在设计上借鉴了 BitShares 里的 BitUSD，以加密资产作为抵押物，为稳定币的内在价值作担保。无论是 BitUSD 还是 DAI，都是处于试验阶段的产品，其内在机制尚有许多值得改进之处。

以最为核心的发行机制为例，美元的发行，实行“发行抵押”制度，各联邦储备银行在获得新增的美元时，必须向美联储提供等于或大于其发行流通的货币数量 100% 的合格抵押品，以及附加担保品。其中大部分抵押品是联邦储备银行拥有的美国国债，此外还有黄金证券、合格的商业票据、抵押票据、银行承兑票据、合格的州及地方政府的债券。

所有使用中的美元现金，全都由美联储发行，美元实际是美联储创造的一种联邦储备券，并且在发行时拥有充分的担保，担保品主要为美国国债，国债的价值又由美国政府的信用支撑，美元的发行是以美国政府的信用为担保。

对于美国政府而言，为了发行美元所需要的成本仅仅是每年 2% 左右的国债利息，美元的发行，不需要发行方（美联储）再提前准备任何资产，否则，发行美元的成本将大大增加，美元对美国经济活动的刺激能力也将变弱。

基于 MakerDAO 团队的国籍背景，他们在产品设计之初明显参考了美元的货币发行机制，DAI 实际上是 MakerDAO 系统的抵押券。而 DAI 的发行，依赖于 CDP，CDP 的持有人不仅需要提前花费真金白银购入 ETH 等加密资产，还需要背负 DAI 的稳定费。这相当于发行美元既要美国政府提前买入黄金，而且还要凭借黄金储备才能发行国债，付出的成本大增。无论怎么分析，对于货币发行人而言都是赔本的生意，这种设计从根本上制约了 DAI 的发行量。

因此，如果不从底层设计进行突破，类似于 DAI 这样的稳定币，其供应量不可能获得巨量增长，在法币托管型稳定币的挤压下，其影响也将逐渐式微，最终局限在一个小众的圈子里成为一种另类资产，或者被机制更加合理的加密资产抵押型稳定币所替代。

3. 港币的发行机制

美元是通过政府信用发行货币的典型，只有具备强大实力和持续信用记录，能够按期归还国债本金和利息的政府，才能保证这套货币发行机制的持续。另一种国际上主流的货币发行机制，是以其他国家的法定货币（外汇）作为本国/地区货币发行的担保。例如，某种货币通过和美元保持固定汇率，进而间接保持自身币值稳定，此为联系汇率制。在联系汇率制里，必须以等额甚至超额的美元资产作为发行担保，方能保持该种货币的价格稳定。采用联系汇率制的法定货币中具有代表性，我们也可能会接触到的，就是港币。

港币发行制度的特色之一是以至少 100% 的美元外汇作为其发行准备，具体而言，发钞银行以固定汇率向香港政府管理的外汇基金交付等值美元，换取负债证明书，然后发行与所交付美元等值的港币。如果发钞银行想减少港币发行量，就按照固定比率向外汇基金提交港币和负债证明书，换回等值的美元。

港币发行时基于外汇进行了超额抵押，根据2020年1月的报告数据，香港的外汇储备在2020年1月1日达到445,545.0百万（4455.45亿）美元，与之对应，发行的港币 M1 在2020年1月1日达到206,626.864百万（2066.26864亿）美元。外汇储备对基础货币的比例达到了2倍以上，港币因此具有非常高的安全垫。

如果市场上的美元需求上升，港币贬值，例如市场价变为 1:7.9，发钞银行就会用1美元在市场上购买7.9港币，然后用7.8港币从外汇基金赎回1美元，从中获得0.1港币的差价，完成套利。在这个交易过程中，港币被回收，市场上流通的港币数量减少、需求上升，汇率也将相应上升。

如果市场上的港币需求上升，例如变为1:7.7，发钞银行将用7.7港币购买1美元，然后用1美元从外汇基金购买7.8港币（准确说是7.8港币的发行权），从中获得0.1港币的差价。这个交易过程中，美元数量减少、港币数量增加、需求减少、汇率回落。

上述过程描绘了港币的联系汇率机制，正因为港币以美元作为担保货币，保证了最广泛的接受度，这对于香港向全世界保持经济开放，从而成为亚洲的金融中心起到了根本的推动作用。